劉劉阿伯理財教室

為何「保本」連動債，竟能虧掉九六％？
連動債--歐美法人才能買卻賣給台灣散戶
商業周刊第 1089 期

全台一兆二千億元資金，在二○○五年起三年間投入連動債，九月三十日起多檔到期，許多人將傾家蕩產……。這是投資人犯了錯？還是產品本身就有問題？

美國第四大投資銀行雷曼兄弟（Lehman Brothers）日前宣布破產，連動債危機的蝴蝶效應正在台灣發酵，尤其九月三十日起即將到期的幾檔連動債，攤開帳戶的投資價值一片慘綠。最慘的案例，當初投資一百萬元，只剩四萬元，換句話說，投資人九六％的本金都不見了。

其中，富邦銀行代銷的「麻雀變鳳凰」，帳戶價值只剩原投資金額的五．七四％；中國信託代銷「石來運轉二」連動債，帳戶價值僅剩一○‧一％；而日盛銀行銷售的「平價奢華」連動債，帳戶價值也僅剩三‧六％（詳見第六十七頁表格）。

為什麼麻雀變不了鳳凰？石來也無法運轉？ 台灣是全球最大宗的連動債購買地，根據金管會和保險發展中心的資料，從二○○五年到二○○七年年底，台灣包括機構法人和散戶，全部共買進近一兆二千億元的連動債。其中，有四分之一的連動債，是不保本或有比例保本的產品，也就是說，這些連動債一旦虧損，本金不但完全拿不回來，有些連動債甚至可能變成壁紙。

台灣，是全球最大買主 「這（指連動債）是一個金融圈的毒蛋塔事件，」在銀行歷練超過二十年、萬泰銀行副總經理陳昭如下了註腳。蛋塔，指的是當初連動債一窩蜂熱賣；有毒，指的是看起來獲利穩定的固定收益商品，包的卻是風險超高，而且不知連動到何種標的財務工程商品。

連動債因為連動的商品複雜，在歐、美市場，是僅銷售給機構法人的投資商品，全球只有香港、新加坡和台灣透過銀行對散戶販售連動債。但是台灣的銀行看準定存族或退休族的需求，用保本、利率比定存高等誘因，賣出大量連動債。究竟連動債本身荒謬之處在哪？為何那麼多投資人賠上老本，卻不知道理由？

理專只說：比定存利率高 個案一：四、五年前，黃小姐還在貿易公司擔任主管，一場腦瘤手術讓她被迫退休，動過兩場長達二十四小時的手術之後，她顏面傷殘且喪失聽力、眼力，從女強人成為一位身心障礙者。 幾年，黃小姐退休之後，仍把六百萬元退休金和醫藥費放在中國信託。

去年，理專找上黃小姐，告訴她「台灣以後定存利率會降到○％！」而連動債兩年利息有八％，何不把六百萬元轉來投資連動債？她很信任中國信託，便陸續用六百萬元買了六檔連動債。 「我看到有『債』，就看到安全，根本沒想到『連動』兩個字的意義，理專也沒提，只說比定存利率高。」黃小姐說。結果今年年初，其中一檔連結五家全球主要金融機構的連動債已經賠掉三、四成，到現在帳面淨值甚至只剩三％左右，全部總金額剩下兩百萬，賠掉三分之二的本金。

「我找理專理論，她根本沒辦法幫我。」 事後黃小姐才發現，合約書的最後一頁，上面竟然在「銷售地區」欄目下，明白記載著連動債只銷售給「美國地區以外的投資人」，以及「此商品不在歐盟地區銷售」；換言之，連動債根本不適合一般投資人投資，在歐美是法人機構才做的投資標的。 「這種商品根本不該賣！」黃小姐氣憤的說，「如果真的很穩，為什麼在美國、歐盟禁止銷售給散戶、只賣給法人？這種東西為何金管會會通過？銀行有沒有想過，這樣不是做生意，這是買賣人的信任！」

三檔大漲，不敵一檔跌 個案二：在高雄經營海產店的葉先生，三年前把存下來的一千萬元，買了中國信託的「石來運轉二」連動債，理專只簡單告訴他連結的投資項目是「石油基金」，油價只會一直漲不會跌，保證三年後可以拿到二○％的利息。

葉先生看不懂英文，理專跟他說的話，他只聽懂了「石油會漲」，而且他相信「中國信託」是大銀行，賣的東西應該沒問題，立刻就買了。 這位理專直到今年四月才第二次主動聯絡葉先生，告訴他因為油價和天然氣價格大幅下滑，連動債價值已經跌了三、四○％；「那ㄟ阿ㄋㄟ（怎麼會這樣）？為什麼有天然氣？」葉先生愣在當場，「然後理專說還沒到期，應該會漲回來，結果現在本金剩一○％。」 攤開「石來運轉二」連動債的產品說明書，石來運轉連結的四項標的為高盛證券的能源類指數——包括石油指數、汽油指數、熱燃油指數和天然氣指數。但是令人不解的是，以二○○五年十月十四日起算，到今年六月五日，高盛汽油指數漲了三五％，高盛石油指數漲了四四％，高盛熱燃油指數漲了二五％，獨獨高盛天然氣指數卻下跌了七八％（見上圖）。

雖然四檔中三檔交出漂亮的成長，但是根據連動債的設計，只要一檔天然氣下滑，就可能讓連動債出現負績效，吃掉所有其他標的績效成長。讓葉先生完全不解這是什麼設計？ 中國信託副總經理卓長興表示，連動債是一種投資商品，有漲有跌，銀行是銷售機構，無法針對漲跌負責。 但目前爭議是針對銷售過程是否合法，卓長興說，「我們會針對個案做清查，如果銷售過程有瑕疵，我們會負責賠償。」

買在最高點，隨買隨跌 個案三：曾任科技公司主管的林先生（Eric），因為之前科技配股收益大賺，目前半退休，每天早上固定到健身俱樂部游泳健身。有一天，一位年輕的理專到游泳池跟Eric推銷連動債。Eric看對方年輕有禮，又是好友介紹，加上再三保證「沒有不保本」（編按：此處理專應表明是否一○○％保本），且一年固定利息有七％，他心想「就算賠光也是利息賠光」，就在去年十月二十六日陸續買進五、六檔連動債，總投資金額一千多萬元。 其中一檔是日盛銀行銷售的「平價奢華」連動債，連結四支歐美服飾品牌股票。

沒想到申購不到一個月，連動債淨值已經掉了四○％。他趕緊上網查詢連結股票的走勢，發現「平價奢華」連動的布希鞋（Crocs）的股價，竟然在他買進的一週內急跌，而且連動債起算當日，竟然成交爆大量，股價也達最高點，「有買賣股票經驗的人都知道，股價最高點、成交量爆大量，不就是有人出貨嗎？我就在那天進場。」林先生說。

攤開「平價奢華」的連結項目，包括Esprit、A&F、Crocs，不難發現其中只有Crocs股票表現特別差。去年該檔連動債開始銷售時，布希鞋股價剛好在歷史高點（去年十月三十一日）七十四‧七五美元，接著股價如水銀瀉地。到今年九月二十六日每股為三‧九三美元，重挫九四‧七％（見下圖）。 巧的是，「平價奢華」的跌幅跟Crocs的跌幅幾乎一致，其他表現不錯的三檔股票完全沒有貢獻，再次顯示連動項目的連結方式完全不透明，連動項目的走勢難以理解，連動方式無從得知。 連動債究竟是多恐怖的黑盒子？投資人這次學到教訓了嗎？

「連動債不會是最後一次教訓，等風暴一過，投資銀行的人還會再設計出財務操作的商品，賣給投資人，」一位曾在外商投資銀行任職十二年、設計過連動債的副總裁如此說。

四大教訓，遠離投資黑洞 這堂昂貴的連動債投資課，投資人究竟要學會哪些教訓？

教訓一：要求理專按合約逐條分析。 理專為了迅速交易，通常都會簡化並美化商品內容，諸如把「石油ETF基金」簡化成「石油基金」，強調高於定存的獲利率。投資人應該找熟悉商品的朋友一起到銀行，要求理專逐條分析，千萬不要怕不懂，或是只看對方銀行品牌，銀行只是代銷角色，並不負成敗責任。

教訓二：交易對話一定要錄音。 銀行為衝業績，銷售手法與話術一定無所不用其極，賣的時候拚命強調「保本」與「比定存利率高」，完全忽略風險，吸引投資人簽合約。但等事後大幅虧損、投資人找上銀行客訴時，又會因為拿不出對方錯誤銷售的證據，而被銀行置之不理。少數當初有錄音的投資人，事後找銀行協商，談判空間比較大。

教訓三：組合式或結構式金融商品，每樣標的都要查閱，而且要問中間的連動性，不懂或查不到的千萬不要碰。 市場上組合式或結構式金融商品，內容都包含超過一個以上的投資標的，投資人一定要詳細評估每個投資項目的狀況，確定了解每個項目的投資報酬率與潛在風險，其中只要有一項風險高或者前景不好，不要購買此項金融商品。

教訓四：記得問風險，一定要看商品說明書。 其實連動債合約書，均有載明風險揭露和銷售地區限制，但理專銷售時為了成交，會刻意忽略。

因此投資人得切記，不管理專如何說明，一定要在簽名之前把風險部分看清楚、問清楚；如果怎麼都看不懂或不了解，就不要投資。

個案1》台北黃小姐擔心定存沒利息結果賠掉2/3本金 職業：貿易公司退休主管 最慘1檔連動債：Calyon2年台幣連結全球銀行及保險公司連動債券，投資100萬元，目前帳面價值約剩3萬2千元 總投資現況：600萬元剩200萬元 購買原因：擔心定存利率降到0%

個案2》高雄葉先生恐怖黑盒子默默侵蝕千萬存款 職業：海產店老闆 最慘一檔連動債：石來運轉2，投資1,000萬元，目前帳面價值約100萬元 總投資現況：同上 購買原因：比定存好一點

個案3》台北Eric林太相信理專不到1個月損失4成 職業：半退休高科技主管 最慘一檔連動債：平價奢華，投資100萬元，目前帳面價值約3萬6千元 總投資現況：投資1,000多萬元，約剩40萬元 購買原因：朋友推薦的理專不會騙人

小辭典 _ 連動債 連動債，雖然中文名稱裡有個「債」字，其實與債券無關。之所以稱為「債」，意指形式上是發行機構跟投資人借錢，但實際上投資人購買的商品不是債券，而是透過財務工程技術，針對投資者不同的投資報酬需求，拆解或組合金融商品、衍生性金融商品（如股票、一籃子股票、指數、一籃子指數、利率、貨幣、基金、商品及信用等），搭配組合出符合客戶需求報酬形態的商品。由於連動債的複雜，屬於高風險商品。 （文●單小懿）