劉劉阿伯理財教室

星國首季GDP 銳減19.7%
編譯廖玉玲／綜合外電】

新加坡第一季國內生產毛額（GDP）較去年同期減19.7%，創歷來最大降幅。星國當局下修今年GDP預估值，萎縮幅度最多達9%，同時放手讓星元貶值。消息人士透露，當局可能再推振興經濟方案，規模上看100億星元（66億美元）。

新加坡貿易及工業部14日表示，新加坡上季GDP較去年同期銳減11.5%，比去年第四季的萎縮4.2%還慘，也超過市場預期的負8.6%。如果換算成年率，縮幅更擴大至19.7%，超過去年第四季的16.4%，創歷來最大降幅。

貿工部並下修今年GDP成長率預估值，從萎縮2%到5%調降至負6%到9%，這是該部自去年11月來第四度下修全年經濟表現預估值。

貿工部表示，近幾個月全球貿易萎縮，嚴重衝擊國內批發和零售貿易業、以及交通和儲存業第一季業績。該部並預測，這些產業今年接下來都會籠罩在全球貿易前景黯淡的陰影下。

占新加坡經濟產值近四分之一的製造業，上季萎縮29%，是拖累經濟大幅萎縮的主因。服務業萎縮5.9%，但營建業反彈25.6%。此外，新加坡3月對中國出口比去年同期成長14%，為連續第二個月成長。

鑒於經濟萎縮腳步加速，新加坡金融管理局（MAS）宣布放寬貨幣政策，放寬星元的交易區間，意味會放手讓星元貶到新區間的最低價，高盛公司估計當局讓星元貶值1.25%。這是MAS自去年10月來第二度放寬貨幣政策。

星元14日小升0.013%，收在1.5009星元兌1美元，顯示新加坡當局放手讓星元貶值幅度不如市場預期。MAS表示，沒有理由讓星元過度貶值，暗示當局可以接受星元目前的匯率水準。

花旗銀行經濟學家鄭基偉（音譯）預期，金管局到明年4月之前可能都會按兵不動，除非經濟又開始加速衰退。

新加坡國會目前休會，總理李顯龍表示，5月18日開議後，政府將制訂新的施政優先順序。CIMBGK經濟學家宋成文（音譯）認為，這代表政府將提出追加預算。華僑銀行（OCBC）策略師瑟琳娜‧林（音譯）也說，星國當局考慮在8月或9月提出追加預算，金額超過100億星元。道瓊社的消息來源也說確有此事，但目前仍無定論。

通縮罩頂 日PPI七年最大跌幅
【編譯吳國卿／綜合外電】

日本3月躉售物價指數（PPI）創下2002年來最大跌幅，主因是國內需求不振和商品價格下跌，使通貨緊縮的疑慮進一步加深。

日本銀行（央行）13日公布，3月PPI比去年同期下跌2.2%，大於市場平均預期的負1.8%，是連續第三個月下跌。2月的數字修正為跌1.6%，高於初估的跌1.1%。

分析師說，在利率接近零的情況下，日本央行必須採取非傳統政策，以協助全球第二大經濟體日本擺脫二次大戰以來最嚴重的衰退。

三菱日聯證券公司總經理滕戶則弘說：「日銀的傳統貨幣政策已用到極限，如果價格持續下滑，日銀可能必須擴大購買政府債券，並採取定量寬鬆政策。此外，日銀也得擴大收購企業債券的範圍，例如，放寬信用評級的標準。」

農林中央金庫研究所首席經濟學家三波竹志指出，日銀可能在5月或6月，被迫採取壓抑短期和長期利率的措施，因為屆時企業獲利惡化和消費者物價下跌等因素，將使經濟情勢更加黯淡。

日銀上月表示，將增加政府債券的收購近三分之一，達到21.6兆日圓（2,150億美元）。這作法與美國聯邦準備理事會（Fed）呼應，Fed準備在六個月內買進3,000億美元美國公債，以挹注現金到經濟體系。

分析師指出，日本1月和2月的消費者物價出現持平表現後，預定月底公布的3月數字勢必下跌。蘇格蘭皇家銀行（RBS）首席日本經濟學家西岡說：「消費者物價上半年都會面臨強大的下跌壓力。」

央行對通縮戒慎恐懼，因為通縮可能帶來企業獲利下降和裁員的惡性循環。受更早的金融危機影響，日本的躉售物價指數從1998/99年度到2003/04年度，曾連續六年下跌，消費者物價指數更連跌七年到2004/05年度。

陶冬：中國經濟 冷熱不勻
記者李娟萍／台北報導

瑞士信貸（香港）董事總經理、亞洲區首席經濟分析師陶冬昨（16）日指出，中國經濟出現「冷熱不勻」問題，中國政府應會針對內需及產業薄弱的部份，再提出新的刺激經濟措施。

中國國家統計局昨天宣佈，第一季國內生產毛額（GDP）較去年同期成長6.1%，低於前一季的6.8%，也略低於彭博調查的平均值6.2%，創下近十年來最低的經濟成長表現。

陶冬昨天接受記者越洋電話採訪表示，中國GDP成長率的數字，比瑞士信貸預測的6.3%差。其中，出口衰退將近20%、零售銷售數字也疲弱，皆是壞消息。

不過，仍有一些好的數據出現。陶冬表示，3月份工業生產較去年成長8.3%，比前二個月有明顯改善。

陶冬表示，中國自實施人民幣4兆元振興方案以來，除出現由政府政策帶動的「人為」增長，也有一些「非人為」的增長，如股市、房市、汽車消費等，都有過熱的情形。

整體而言，陶冬認為，中國的經濟「冷熱不勻」，房市、股市「熱」，出口及企業投資部分「冷」，有必要從最終消費端帶動新的成長動能。

在今年一季度，銀行新增人民幣貸款不斷創出新高，其中，有40%的新增貸款是來自票據融資。陶冬認為，票據融資是短期資金需求，僅有助於股市、房市。

復甦三部曲
【陳忠瑞】

經濟學理論將景氣循環簡化為四階段：谷底期、擴張期、高峰期及收縮期，但在投資實務上，投資人更關心景氣如何泡沫化，破沫化過程如何避開重大傷害，去破沫化後何時復甦，復甦過程中如何讓資產累積。

基本上一個經濟體八至十年會有一個泡沫，30至50年會出現一個超大泡沫，不管泡沫背後原因為何，對個人一生財富產生莫大衝擊，有人因泡沫而富，也會因泡沫而亡。筆者試圖將此景氣過程歸納為海嘯三部曲與復甦三部曲。

美國自網路泡沫瓦解後，從2001年11月至2007年11月共72個月的繁榮，是美國150年來第五長的擴張期，長期的繁榮擴張，醞釀出一個超大泡沫的溫床，從房地產結合金融商品次貸槓桿瓦解，逐漸蔓延至每個國家、每個產業，二次戰後全球經濟最嚴重的衰退於焉誕生，百年金融海嘯形成過程事實上是有跡可循，在景氣面上不脫以下所謂「海嘯三部曲」：

（一）停滯性通膨：長期低利率環境的繁榮環境，引發資金大浪潮，再透過銀行系統的槓桿催化，將商品價格炒作至不可思議的價格。2005至2007年股市、房地產、原物料、石油、農產品、甚至藝術品價格都飆上天價，身旁處處泡沫，引發通膨狂潮。通膨使實質可支配所得降低，消費緊縮，各國政府為壓抑通膨而升息，利率上升、所得與消費下降，使景氣陷入停滯性通膨；這是2005年至2007年上半年出現的現象。

（二）停滯性通縮：居高不下的利率終使過度炒作的商品價格崩跌，停滯的經濟抑制商品的實質需求，投機泡沫與實質需求雙雙萎縮，商品泡沫快速破滅，CPI迅速反轉，企業與民間預期價格下跌心理，使買盤縮手，庫存跌價損失擴大，各國央行從升息轉為降息；降息循環的開端，充其量只是市場的搖頭丸，包含股市、房市、商品價格仍逃避不了「殺很大」的宿命；這是2007年下半年至2008年上半年的現象。

（三）衰退性通縮：景氣反轉後，淺層收縮叫衰退，深度收縮稱蕭條，各國央行將利率極力降低，物價持續下跌，消費與投資毫無起色，經濟陷入所謂「凱因斯陷阱」，最終形成經濟學上最棘手的衰退性通縮，各國政府只好推出大破大立的凱因斯政策，擴大政府支出及漫天撒錢以救亡圖存，這是2008年下半年的現象。

經過一年多的海嘯摧殘，失業潮、倒閉潮狂襲全球，亞洲股市終於在2008年底率先止跌，歐美股市也遲到2009年3月才反彈，全球景氣復甦希望火苗點燃；然泡沫之後的景氣復甦，大都要經歷所謂「復甦三部曲」：

（一）假性復甦：在長期衰退後，社會心理過度悲觀，在低庫存耗盡下，補庫存急單湧現，加上過低基期相對季或年增率出現大幅成長，包括公司的季營收及季GDP，造成復甦假象，股市也因指標不再惡化，及低利率的資金行情而大幅反彈。

以2000年科技泡沫為例，台灣季GDP在2001年第三季的負4.6%見底，至2002年第二季及第三季GDP分別上升至4.8%及6.7%，台股也從3,411點反彈七個月、90%至6,484點。

美國30年代經濟大恐慌期間，胡佛總統曾因假性復甦而誤判形勢，Fed在1931年逆向升息，導致大蕭條。

（二）二度衰退：補庫存的急單容易造成企業的overbooking，產品交貨若在終端市場無法順利賣出，又再度變成庫存，經濟也會陷入二度衰退。前例台灣GDP在2002年第三季達6.7%後，2003年二季再度出現負0.2%的二度衰退，台股也從6,484點再壓回至3,845點。日本1989年泡沫經濟後，GDP在1992年第四季達谷底，但1993年第三、四季GDP又出現負0.3%及負0.8%的二度衰退現象。

（三）實質復甦：在超大泡沫後，景氣通常經歷三年以上的沈潛期才會實質復甦，2000年科技泡沫，台灣景氣至2003年下半年才真正復甦。1990年股市泡沫，台灣也是在1993年才恢復榮景；美國30年代大恐慌，GDP經歷負8.6%、負6.4%、負13%及負1.3%四年的衰退期，遲至第五年的1933年才恢復正10.8%的實質復甦，但美股提早於1931年見底。

所以，泡沫化後的景氣復甦，通常需經歷三部曲才能回到實質復甦軌道，而此三部曲筆者稱之為「W型復甦」或「N型復甦」，首度假性復甦通常夾雜著產業急單、股市資金行情的無利潤復甦；二度衰退深度常取決於政府財政及貨幣政策的持續性，而形成W或N型二次底；最後民間自發性的投資與消費，才讓景氣重返榮景。股市通常在假性復甦的「否極泰來」中見底，但投資人也不可輕忽可能二次衰退的「回馬槍」。

（作者以總體經濟深厚底子，成功躲過2000年科技泡沫及2007年金融海嘯兩大股災，現任台壽保顧問、瑞展產經董事長，曾任元大投顧總經理，部落格：www.wretch.cc/blog/jrc3939）

出口台商 盼不到國際訂單
記者／陳慧敏

大陸3月總體經濟數據將陸續公布，大陸國家統計局昨天新聞稿以「3月對外貿易明顯出現好轉跡象」為標題，急著「吹暖風」，仔細解讀所謂的「回暖」，大有玄機。實際上，景氣之冷，仍讓大陸出口型台商打寒顫。

數字會說話，大陸統計局拿3月進出口總額比1月和2月環比增長，宣示衰退幅度趨緩，用以證明3月「已回暖」。如果換個比較基準點，就可見大陸對外貿易仍在險峻情勢上。

跟去年第一季相比，大陸今年第一季進出口總額是4,287億美元，比去年同期衰退24%，其中，出口額是2,455億美元，比去年同期衰退19.7%。

其次，再以貿易額成長幅度相比，大陸在2008年第一季對外貿易像搭雲霄飛車往上衝，成長近二成五，不過，在今年第一季卻開始往下快速滑落，衰退跌幅也達到二成五，今年第一季的進出口規模幾乎退回2007年第一季水平。

大陸對外貿易近幾年來，幾乎年年維持兩位數的高成長率，企業拚命投資擴廠，今年第一季卻出現「兩位數」衰退幅度，一進一退間，大陸企業及外銷出口導向台商面對的經濟情勢，異常險峻和凶惡，挑戰加劇。

3月對外貿易額略比1月和2月「回暖」，個別台資企業都能感覺到是急單、補單，與客戶回補庫存效應，不過，個別企業仍舊戒慎恐懼，因為迄今仍看不到第二季、第三季的國際訂單。

信貸衝過頭 3月破紀錄1.87兆元人民幣
【楊泰興／綜合報導】

即將出爐的3月信貸額度，恐將再創新高。近來金融市場不斷透露出，中國大陸3月份新增貸款可能達到破紀錄的1.87兆元人民幣（下同），使得第一季信貸規模將突破4兆元；但即使如此，據消息透露，短期內人行會增加政策靈活性，但不會有大動作，而「鬆中帶緊」是第二季的基調。

不過市場均深信，人民銀行、銀監會對此保持高度關注，並持續摸底之中，可能要出手進行信貸風險的防控。而中國人民銀行也不尋常地擴大公開市場操作力度，本周回籠資金高達2,550億元，創下近一年來單周資金回籠的最高紀錄。而此一消息昨日稍早在陸股引發震撼，滬深股市盤中一度雙雙下跌，所幸尾盤拉回小幅上漲。

根據數據顯示，今年1、2月份，銀行業金融機構新增貸款分別達到1.62兆元和1.07兆元，倘若「3月份新增貸款或達1.87兆元」這一消息無誤，那麼第一季信貸規模將突破4兆元，中國總理溫家寶今年3月宣布的全年5兆貸款額度，就要被踢破門檻，且在巨額放貸的背後，或將累積大量不良貸款風險。

對此，人民大學金融研究所教授趙錫軍接受採訪時表示，目前信貸力度雖不斷加大，但由M1增速不斷提升以及股市成交規模的擴大可以看出，資金並未流入實體面，而有一大部分流入股市。

天量增長的信貸，確實可能引發風險，根據銀河證券首席經濟學家左小蕾昨天表示，從銀行角度看，短期內信貸規模大幅增加，將帶來壞帳增加，這樣對經濟增長也是非常負面的。而現在銀行放貸60％的資金集中在大企業上，這也是具有高度風險的。

此外，根據市場分析，這一輪信貸增量中，多數將用於以政府為主導的基建項目投資，這部分貸款總體風險較小，但是，對個人和中小企業貸款增量部分如果不良貸款出現大幅反彈，也足以給上市銀行業績形成非常大的衝擊。

基於對風險的控制，銀監會於去年12月，將股份制商業銀行不良貸款的備抵呆帳覆蓋率由之前的100％大幅提高到150％，五大國有商業銀行則由100％提高到130％，這種差別或許是基於銀監會認為國有商行的風險控制能力相對較高。

之後，在看到連續2個月信貸增量超過1兆之後，銀監會再次出手上調備抵呆帳覆蓋率要求。此次，將國有商業銀行撥備覆蓋率要求也上調至150％。

3月出口急升 景氣露曙光
記者陳美珍／台北報導

3月出口好轉，出口金額急拉至155億美元，是四個月來最高。財政部統計長林麗貞說：「2、3月的出口呈現逐月好轉跡象，若能連續成長，代表景氣正在緩慢回溫。」

急單效應加上庫存回補，3月出進口衰退幅度都減緩，較2月回升23.8%與11.5%。不過，今年第一季出口較上年同期大減約37%、進口減幅也將近50%，首季對外貿易仍是歷年單季最差。

台灣對外貿易是否已經開始回春？林麗貞說，看景氣脈動的話，現在要逐月觀察，看本月與上月比如何。金融海嘯來得又快又急，出口金額因而跌得很快，如果看年增率，以海嘯後和海嘯前比較，只會呈現最壞數據，掌握不到脈動。

以3月為例，林麗貞說，其單日出口值為5.03億美元，較2月單日4.5億美元，已有超過11%的成長率，這也是今年連續第二個月，每月單日平均出口值出現明顯增加的現象。

財政部統計處7日公布3月海關進出口貿易統計，3月出口總額為155.85億美元，為四個月來最高，與2月比較，出口增幅23.8%，但比上年同月減幅仍達35.7%，相較今年1至2月平均跌幅37.2%、97年12月的跌幅41.9%則呈現縮小趨勢。

單月出口金額增加29.9億美元，其中以對中國大陸與香港增加13.1億美元最多。我國對大陸地區的出口雖然連續七個月負成長，但占台灣出口比重已從1月的29.9%回升至40.6%。

3月進口總值為121.72億美元，較2月進口增幅11.5%。與上年同月比較，進口值仍大減約120億美元，減幅高達49.5%。

林麗貞分析，進口值減少與礦產品中石油價格下跌、進口量縮減有密切關係。3月石油進口量較上年同月減少33%，每桶進口值也從去年3月的93.8美元，大降至43.3美元。

財政部昨天公布今年首季貿易統計結果，比行政院主計處預估出口衰減31%的表現略差。今年第一季出口總值405.5億美元、進口總值320.6億美元，分別較上年同期減少36.6%與47.2%，為歷年單季最大跌幅。

累計今年第一季的貿易出超為84.9億美元，則較上年同期增加155.3%。

大陸3月CPI預估亦為負
【黃怡錦／綜合報導】

繼中國大陸消費者物價指數（CPI）2月份出現負1.6％成長後，3月份是否仍難回復正成長？根據權威機構－大陸國家信息中心預估，仍將出現負1％的成長。

受到全球經濟走緩的衝擊，各地市場需求下降，商品、能源價格大幅修正，在中國2月份CPI數據為自2002年以來首次反轉為負，也讓市場開始產生中國恐引發通貨緊縮的預期。

若3月份CPI數據出現負成長，將反映出大陸市場供過於求，而導致物價持續下跌的現況。

中國大陸即將於4月16日公布第一季度總體經濟數據，除了國家信息中心預估CPI數值將持續為負1％的成長外，交通銀行研究部的預估也指出，3月份CPI成長與去年同期相比，將出現0.35％的負成長。

3月物價微跌 通縮壓力仍在
【于國欽／台北報導】

行政院主計處昨日發布最新物價指出，受需求不振的影響，3月份消費者物價（CPI）較上年同月跌0.15％，為連續兩個月下跌；經季調後的CPI也較上月下跌，這項調查結果顯示，國內通縮壓力尚未消除。

主計處這份調查報告指出，3月份雖食物類價格較上月微漲，但是衣著、教養娛樂、旅遊團費受到景氣衰退、需求不振的影響，續呈下跌。經季節調整後的CPI較上月跌0.01％（月增率），為今年以來首呈下跌。

若與上年同月比較，3月份CPI也跌0.15％（年增率），為連續第二個月下跌，包括影像儲存記憶卡、行動電話、汽油、客運汽車票皆跌逾20％，此外數位相機、電視機、筆記型電腦、影碟機、童用外套的跌幅也超過10％。

主計處官員指出，消費者物價下跌反映的正是需求不振的現況，依國際經濟預測機構估計，今年國際經濟確已面臨通縮的壓力，我國自然也不會例外。他表示，併計第一季的CPI年增率為-0.01％，比主計處2月份預測的-0.23％略低，但這是否意味通縮壓力趨緩？仍待進一步評估，主計處將在5月27日召開國民所得統計評審會時，依據最新情勢，提出較完整的看法。

至於衡量廠商交易價格的躉售物價（WPI），不論與上月比或與上年同月比，皆呈下跌，主計處官員表示，3月下旬雖國際油價略為走高，但整體而言，國際農工原料行情持續疲軟，使得以美元計價的進、出口物價年增率分別達-21.05％、-14.98％，皆創歷史最大跌幅，受此影響，躉售物價（WPI）也連跌第五個月，3月年增率-9.20％。

主計處官員表示，匯率貶值有縮小跌幅（或提高漲幅）的作用，若非近一年台幣匯率貶值10.88％，躉售物價的跌幅將遠大於9.20％。

至於衡量營造工程原料價格的營造工程物價指數，3月份年增率也呈-8.7％，創下民國80年有調查以來的最大跌幅，主計處官員表示，近期房地產不景氣導致相關建材價格下跌是主要原因。

不要被景氣復甦泡沫給騙了！
【吳惠林】

這陣子，關於經濟景氣的判讀充斥詭異氣氛。

一方面有著衰退已經落底、在今年底就可復甦的說法，此說不但有如雨後春筍般湧現，而且不只台灣有這種氛圍，連全球經濟龍頭、金融海嘯始作俑者美國，也是如此。另方面卻也出現持續調低對於經濟成長率預測值，失業也將持續惡化、相當期間內難改善的論調。大致上，前者是官方，後者是民間。究竟是怎麼回事？哪一方說法可信？不久前才廣被形容為1930年代經濟大恐慌將重演，言猶在耳就這麼神奇一下子反轉了嗎？到底施用了什麼魔法？

經濟景氣燕鴨齊飛？

讓我們還原場景。3月16日，經濟部長在立院答詢時說「春江水暖鴨先知」，有部分產業已經止跌，預估景氣在今年第2季後半有機會回春。先前經建會主委已喊出「看到景氣的2隻燕子」，指的是出口和股市，前者由經濟部公布最新外銷訂單減幅趨緩來觀察，後者是台股近期漲幅驚人，甚至名列全球前茅；數天後主委又指出，第3隻燕子也有很多可能，比如貨幣供給最近表現不錯，3月份民間消費如果可以回穩，景氣復甦跡象就會較明確，陳主委且強調，前2隻燕子已很清楚，不會飛走。

緊接著3月26日，央行召開第一季理監事會議，決議利率維持不動，央行總裁雖說全球經濟前景仍不明朗，但認為美國經濟可望於今年底止跌，國內部分產業外銷接單狀況改善，加上台股止跌回升，整體金融情勢也相當寬鬆，因而停止降息。總裁的言下之意，被解讀為經濟景氣不再下走，沒必要再以降息刺激。

隔天經建會循例發布2月份景氣指標，景氣對策信號仍持續亮出第6個月代表不景氣的「藍燈」，但綜合判斷分數卻小升1分，由最低的9分升為10分，而且景氣領先指標跌幅也稍微縮小。

就是這些林林總總的訊息，讓官員們樂觀認為台灣經濟已落底，在不久的將來可反彈回升。再由科學園區的無薪假已停止，台經院最新的廠商調查顯示，表示樂觀的廠商比率提升，以及中央大學台經中心發布3月消費者信心指數，中止連續10個月跌勢等綜合觀察，或可說景氣不再下滑了，但是否會在近期復甦，恐怕不能過分樂觀。

急單效應稍縱即逝

關於代表景氣先知鴨的業者是否已普遍看好景氣觸底，接單生產也回春，由具代表性的鴻海總裁郭台銘的談話可對照。他在3月29日表示，經濟有把握復甦起碼要3年，亦即到2012年才會全面好轉。對於景氣春燕是否來了，郭台銘指出電子業由於急單效應趕緊補貨，但能否延長到第3或第4季還不知道，並認為燕子來得快去得快，來了3、4隻又如何，言下之意燕子並無築巢，沒能久留，等於否定了官員的「不會飛走」的談話。

另一位業界龍頭台積電張董事長也在3月27日表示，日前出口情況是比上個月好一點，但台灣經濟的復甦，關鍵要看今年底，全球金融、經濟問題要徹底解決並復甦，可能要花3到4年時間，與郭台銘的看法不謀而合。所以，景氣先知鴨其實對於經濟的變化仍是茫然一片！

其實，有關電子業的急單效應，正如央行總裁所提的可能與中共「家電下鄉」政策有關，該政策從2月擴大推行至中國各省，中共號稱將創造9,200億人民幣銷售額。但根據北京《經濟觀察報》報導，先前在山東、河南、四川的試行結果，僅達官方預期目標的4成，再要推行全國會有好績效嗎？有識者早已紛紛強烈質疑，包括英國《經濟學人》、日本NHK等都不約而同指出，中國農村無力購買電子產品，加上電力基礎設施不足，即使有錢買家電也無用武之地。因此，這方面的急單是政治性質，不是市場的產物，怎可能持久？

印鈔救市將走向地獄

至於股市暴漲，或許和美國股市3月初以來大漲有關，美國政府官員認為政府救助措施初見成效。這些措施包括美國財政部收購金融機構有毒資產方案的推出，以及美國聯準會（Fed）宣布維持利率在接近零的水準和「寬鬆信用」措施，亦即大手筆的「印鈔救市」。逾兆美元的救市措施，計畫購買3千億美元國債和再次購買8,500億美元房地美及房利美的債券。

這種「印鈔救市」的信用寬鬆政策，即便激發股市一時激情，終究是曇花一現的投機性行情，其貨幣過量所帶來的氾濫游資，對通貨膨脹和資產膨脹泡沫經濟，會不會讓「第二波金融海嘯」來臨，不只有識者擔心，世人更要剉著等。我們已見到歐盟輪值主席捷克總理托波拉尼克的嚴厲批評，他以「走向地獄」（way to hell）這麼強烈字眼指責歐巴馬政府的紓困計畫。

無獨有偶，新科諾貝爾經濟學獎得主克魯曼，在3月底《紐約時報》專欄也以「金融市場的魔法」，唱衰美國政府救市方案，這位原本大力支持並看好歐巴馬的凱因斯政策擁護者，這次卻嚴厲質疑美國政府維護證券化金融體系，他希望回到從前那種無趣、規模小、作風沉穩的金融體系，銀行透過在便利地點設立，以及1、2台免費烤麵包機吸引存款戶，再用吸引來的錢提供貸款。

總之，當前看到的景氣復甦現象都是金融泡沫的虛境，實質生產面還持續沈淪，由各家機構對全球經濟成長率的悲觀負值預期，以及失業潮不停反增即可得知。畢竟7年重病不可能求助於3年艾草，更不可輕信飲鴆止渴的政府政策，也不能惑於投機市場的絢麗泡沫，普羅大眾們還是節約、保守些，保命要緊也！

最後不得不提醒的是，即便經濟景氣能在2、3年內復甦，還是會出現一長段「無就業的景氣復甦」時期，失業減緩還早得很哪！（作者為中華經濟研究院研究員）

近80年最長 美製造業連14月萎縮
編譯游宜樺／綜合外電

最新公布數據顯示，3月份美國製造業指數雖然比預期稍佳，但由於工廠持續縮減產能，仍連續第14個月出現萎縮，創下1930年代經濟大蕭條以來的最長紀錄。

美國供給管理協會（ISM）統計的3月製造業指數，從2月的35.8上升至36.3，高於經濟專家先前預估的36。指數低於50就代表生產萎縮。

全球金融與信用危機加上房地產崩盤，讓市場商品需求銳減，工廠被迫裁員、減薪或停工，縮小產能與降低投資。

儘管消費者支出稍早出現反彈跡象，但連續14個月製造業指數出現萎縮，已經超越1970與1980年代的那一波衰退。

ISM的新訂單指數則由33.1上升至41.2，外銷訂單指數也由2月份的37.5小升至39。2月份創下ISM自1948年開始統計以來26.1最低單月雇用指數，3月也回升至28.1。

至於依據2月簽約數字推算出的營建支出／成屋待完成銷售指數，則從1月的80.4小幅成長2.1%至82.1。

富國銀行（Wells Fargo）分析師西瑞布里亞科夫表示：「營建支出的指數雖然重要性較低，但是新數字還是比預期要好。最近雖然陸續出現一些比預期稍好的數據，但想要藉此斷言景氣循環將出現反轉，時機還太早。」

紐約標準普爾公司（S&P）首席經濟學家懷斯（David Wyss）則表示：「生產指數下降的幅度已經緩了下來，這點很重要。現在來談反彈或復甦為時過早，不過現在我們可以開始說情況並沒有像稍早一樣，持續且快速惡化。」

多倫多CIBC世界市場公司資深經濟學家申費德（Avery Shenfeld）表示：「除非庫存可以馬上消化掉，閒置的生產線立即開動，我們看不到情況會有任何改善。」

申費德是這次受訪的學者中，對於3月份製造業景氣看法最樂觀的一位，他原本預期3月份的數字可以上看39。

失業率攀高 美股恐回檔
【何信彰／綜合外電報導】

自3月9日低點以來，MSCI亞太指數勁揚21％，技術上已達牛市標準，同期間的美股也不遑多讓，大漲19％。不過，上周五收黑的美股後市如何，可能得緊盯美國官方本周公布的各項數據，其中的重頭戲當屬周五公布的3月份就業報告。而道瓊斯通訊社日前調查的預估數字顯示，失業率將上揚至8.5％，使得漲多的美股面臨極大壓力。

MSCI亞太指數本月9日觸及近5年低點，但短短三周不到就大漲逾2成，MSCI亞洲基準指標光是上周就漲了7.5％，是2007年8月以來最大單周漲幅，能源股指數上周更大漲11％。

上周港股急漲10％，是去年10月以來最佳單周表現，日股與韓股也分別上漲8.6％與5.7％。新興市場教父墨比爾斯指出：「我們正在為下一個牛市打底，必須小心不要錯失良機。」

美國財政部長蓋特納上周一宣布新的救市計畫，打算以1兆美元收購金融機構的不良資產，帶動亞股與美股上周同步大漲。不過，摩根大通執行長狄蒙上周五指出，本月的經營比今年稍早來得艱困，導致金融股與能源股獲利了結賣壓出籠，美股周五終場下跌148點，但周線仍收高6.8％。

展望本周美股，左右走勢最重要的一項數據，將是周五由美國勞工統計局發布的就業報告。道瓊斯通訊社日前針對經濟學家調查的預估數字顯示，3月非農業就業人口恐將再減67.1萬人，高於2月的65.1萬，失業率將從2月的8.1％升為3月的8.5％。2007年12月的衰退至今，美國已大量流失440萬個工作。

另外，供應管理協會將於本周三及周五公布製造業及非製造業採購經理人指數。經濟學家預期，3月的製造業PMI將維持在35.8不變；非製造業指數將從2月的41.6升至42.0。經濟學家預期，將於周三公布的3月汽車銷售數字將進一步下滑，換算年率後將從2月的910萬輛降為900萬輛。

台灣三月失業率直逼6％
【于國欽／台北報導】

行政院主計處甫完成的統計顯示，台灣長期失業、關廠失業人數正以超乎預期的速度升高，2月份長期失業人數更已升至9萬人的近5年新高，以目前失業率升高的速度推估，3月份失業率直逼6％的壓力驟升，值得密切注意。

主計處以經季節調整後的失業率觀察近4個月的失業率的增幅發現，自去年11月迄今年2月的失業率增幅依序是0.25、0.40、0.29、0.30個百分點，平均而言，大約是以每個月提升0.3個百分點的速度前進，失業率升高的速度及影響的範圍，前所未見。

主計處原來評估今年2月份失業率了不起升到5.6％，但統計結果竟達5.75％，令主計處大感意外，顯示失業的情況比預期來得更為嚴重，依目前0.3個百分點的速度繼續升高，3月份失業率直逼6％的壓力驟增。

主計處分析，這一波失業率迅速升高，主要是來自關廠失業人口超乎預期，自去年11月迄今年2月關廠失業人數依序增加3萬6千、4萬8千、4萬1千、3萬8千，企業裁員的速度為歷年僅見，若以這一速度持續升高，失業的情勢令人深感憂心。

雖然近日製造業湧入急單，召回無薪假者回來上班，主計處官員表示，無薪假者本來就是就業者，召回上班並沒有新增就業，因此對於改善失業率並沒有太大的作用。

主計處官員表示，3月份失業的調查資料，目前還在匯整當中，尚不清楚失業情況如何，但以近期的失業速度看來，3月份的失業情勢確實存在壓力。

更值得注意的是，近半年就業人數減24萬，但是失業人數僅增加17萬，顯示這些退離職場的人或求學、或重做生涯規劃，未全數轉為失業者，未來這批隱藏性失業者一旦重返職場尋職，將會使得失業壓力進一步升高，主計處已密切注意中。

主計處同時指出，由於工作難找，2月失業逾一年的長期失業人數已登上9萬人大關，創下93年7月以來最高，預估未來幾個月長期失業人數仍將持續升高。

法人：通縮可能性降低，通貨再膨脹將來臨
魏喬怡、陳欣文／台北報導

金融海嘯後，各類風險資產在短期間內大幅虧損、物價也開始下跌，引發各界對通縮的疑慮。不過，經本報對10家法人的調查顯示，未來進入通縮的可能性較低，反倒是因各國央行大降息後資金氾濫，投資人反而須為通貨再膨脹作準備。

通貨緊縮是什麼？據諾貝爾經濟學獎得主薩繆爾的定義：「價格和成本正在普遍下降即是通貨緊縮」。

另外也有說法是當消費者物價指數（CPI）連跌兩季，即表示已出現通貨緊縮。而「通貨再膨脹」，即通貨緊縮的程度降低。也就是說，一般物價水準雖下降，但幅度縮小且可能不足以造成通縮。

就本報調查，有四成法人認為，現在非通縮也非通膨。

ING投顧就分析，目前全球已開發國家當下的CPI尚未出現負成長，只是從2008年的高度通膨危機下滑而已，因此不屬於通縮，亦不算是通貨膨脹。

另外，多數法人認為，未來要進入通縮是不易的。摩根富林明投信研究部主管洪胤傑表示，通貨緊縮是指物價持續一段時間的下跌，但目前主要來自能源價格變動造成短暫的物價下滑，因此不能稱作通貨緊縮。

以過去100年美、英情況來看，發生通貨緊縮的機率極微，只有在1920到30年物價持續下滑時被公認為通貨緊縮，較近代的經驗則是1999到2006年的日本。

新加坡大華銀投顧協理林鴻胤則認為，觀察美國和台灣的CPI可以發現，美國已經有邁入通貨再膨脹、通縮結束跡象，但台灣則連續第7個月下降，仍處於通縮階段。

不過若美國經濟開始復甦，其他國家也會跟隨著好轉，預期這樣的情況將會逐漸和緩下來，且全球經濟可望在2009年第四季觸底，股市將有機會在此之前開始打底。

復華全球平衡基金經理人詹硯彰也表示，美國已有景氣初步回穩的跡象，其最新零售銷售、新屋開工等經濟指標反彈，全球景氣衰退將逐步趨緩，故中長期來看，全球物價在今年下半年或明年起便可能再次面臨通膨升溫的情況。

凱基全球五色商機組合基金經理人徐靜霞則分析，美國政府所公布的2月CPI年增率相較於1月份已由負翻為正值，顯示物價已經開始上揚，預估3月份的CPI也將因油價上漲而繼續上揚，通縮疑慮將稍微降低，進入通貨再膨脹機率較高。

亮6藍燈經建會：景氣觸底還早
于國欽／台北報導

經建會昨日發布景氣燈號，受生產面與消費面指標跌幅趨緩的影響，2月景氣綜合判斷分數回升一分，但仍續亮代表衰退的藍燈；景氣領先指標呈連續13個月的下滑，由於下滑幅度仍達22.5％，顯示景氣仍舊低迷。

經建會綜合貨幣供給M1b、股價、出口等9項指標編製景氣綜合判斷分數，在貨幣供給回升下，景氣綜合判斷分數終於脫離連兩個月的最低分9分，升至10分，對映的燈號仍屬藍燈，由於藍燈的分數係介於9至16分，這意味景氣要跳脫藍燈，仍有一段距離要走。

經研處長洪瑞彬表示，從相關指標看來，金融面指標略呈好轉，生產與消費跌勢也趨緩，但是貿易面仍未改善，勞動市場續顯疲弱，景氣仍舊低迷。

自去年2月領先指標（6個月平滑化年變動率）轉呈負值以來，迄今已連跌13個月，雖然2月跌幅高達22.5％，但已較上月的跌幅縮小1.8個百分點，為近16個月跌幅首見縮小，這是否代表景氣好轉？經建會官員表示，只有當領先指標全然轉呈正值才代表景氣脫離收縮期，以2月跌幅高達22.5％看來，景氣離觸底恐怕還有一段距離。

洪瑞彬表示，目前談景氣觸底，還言之過早，經建會日前認定這一波景氣循環的高峰落在去年第一季，依過去收縮期4到6季的經驗估計，景氣最快也得等到今年的第三、四季才會落底。

洪瑞彬表示，全球外貿動能不足，台灣景氣要復甦，恐怕得在民間投資、民間消費多多加油。至於近期急單湧現及股市熱絡是否可使3月份景氣下滑幅度進一步縮小？洪瑞彬表示，目前尚無法判斷。

黃金交叉 下季可望出現
【陳美君】

內資外資齊匯台，台股春燕可望提前報到！台灣累計高達28.27兆元的存款，都在尋覓報酬率更高的去處，外資3月以來猛烈的匯入，更是促使資金行情提前發酵的關鍵，銀行主管預估，M1B向上穿破M2年增率的「黃金交叉」，最快下個月，最晚在下一季就會出現，台股衝破藩籬後、就能更上一層樓！

所謂M1B，是指通貨等變現性高的存款，可隨時投入股市，一向被視為觀察台股資金動能是否充沛的指標；至於M2，則代表整體市場的資金供給。

當M1B年增率向上衝破M2時，意謂股市資金動能大於整體市場，也就是所謂的「股市黃金交叉」，股市向上飆揚的機率極高。

去年全年皆呈現負數的M1B，自今年元月開始由負轉正後，在2月進一步回到2.71％水準，在中央銀行持續祭出寬鬆貨幣政策下，法人存款資金開始蠢蠢欲動，陸續從定期性存款撤出，轉向停泊在活期性存款，俟機為進軍台北股票市場預作準備。

換言之，在活期性存款持續暴增下，M1B在下個月，極有可能出現大反彈，甚至穿破目前為6.19％的M2年增率，形成股市多頭訊號「黃金交叉」。

根據央行統計，目前外人新台幣帳戶上，還有1883億元，證券劃撥帳戶7744億元，都是蓄勢待發，隨時可能投入台股的資金，只要投資信心能回復，距離台股牛市再現，肯定不遠了！

活存暴增2,305億資金行情噴出
【陳美君／台北報導】

歷經半年降息循環，央行寬鬆貨幣政策，終於開始發酵！央行昨日公佈2月金融情況，幾個和股市有關指標，包括活期性存款、證券劃撥帳戶餘額、融資餘額等，全都較1月大幅增加，而反映在三月的台股則是驚驚漲。

央行官員指出，被視為股市動能指標的M1B年增率持續走揚，主要是銀行定期性存款，陸續轉向活期性存款，這些資金，也隨時可能挹注股市！

儘管，2月份外資淨匯出達10.76億美元，但3月以來，態度已有明顯轉變，外資強勁匯入，讓台幣匯價自3月初的35.174元一路攀升，以昨日收盤價33.888元計算，累計升值超過1.2元。

外資3月累計買超台股150億元，顯然除了炒匯意圖外，部份外資匯入後，也確實挹注台股，資金行情可望持續發燒！

根據央行統計，2月底全台累計存款高達28.27兆元，較去年同期暴升1.6兆元，主要是受到金融海嘯波及，國人海外資金大返鄉所致。

其中，活期性存款餘額7.62兆元，定期性存款為19.79兆元，較上月分別增加2305及1112億元，活存增加幅度，明顯高於定存，銀行主管認為，想往股市去，是最可能的解釋。

銀行主管分析，內資歸國後，原先全都躲在定存裡，但央行連續降息，試圖逼出這些資金入股市，直到2月份，這些陸續到期的定存，已經無法忍受跌破1％的超低利率，銀行主管認為，近期台股漲翻天，確實受惠央行徹底寬鬆貨幣政策。

根據央行統計，台股平均每日成交量，元月還在564億元，2月進一步提升至655億元，2月股票加權指數也大漲近300點。迄今台股資金行情仍持續延燒，昨日進一步大漲104點，以5346點作收。

另外，準備進軍股票市場的證券劃撥帳戶水位，2月躍升445億元，餘額7744億元，創去年10月以來新高，累計本年1至2月M1B及M2平均年增率分別為2.25％及6.68％。

史上最大跌幅 日2月出口衰退49.4％
陳培康／綜合外電報導

全球經濟衰退下，日本出口大受打擊，2月出口較去年同期衰退49.4％，創下日本政府開始統計出口數據以來最大跌幅。除了出口外，日本國內部門的需求亦顯低落，市場因此預測日本今年第一季的國內生產毛額（GDP）可能會比去年同期下滑10％以上，使得日本政府追加振興方案的可能性大增，而日本央行也表示不排除繼續降低利率。

日本2月對美國出口較去年同期降低58.4％，對歐洲下滑54.7％，對中國也滑落了39.7％，主要出口品汽車的下滑程度更高達70％，豐田汽車2月的外銷減少了59％。

2月進口金額也比去年同期減少43％，使日本產生了5個月來第一次的貿易順差，金額824億日圓，比專家估計的137億赤字好，但此出超金額仍比去年同期少了91.2％。

不過巴黎銀行經濟學家Azusa Kato表示，「這一點都不值得高興，這只是因為日本國內的經濟也差，連帶使進口需求降低。」

許多經濟學家預測，下週日本央行將公佈的製造業景氣指數，將會下探33年來新低。

Action Economics分析師柯漢（David Cohen）表示，世界經濟還很疲弱，將會使日本的經濟持續受到影響，預期這一季GDP的表現大概跟上一季一樣糟糕，上一季日本GDP較一年前減少了12.1％，是自1974最大跌幅。

面對如此困境，日本財務大臣與謝野馨上週日表示新的刺激方案預算可能高達20兆日圓，為原先預估的兩倍，他表示，「其實面對如此困境，這樣的數字並不為過。」

而日本央行副總裁山口廣秀週二也表示，將會仔細考慮繼續降息來刺激經濟。

日本利率現在已經低到只有0.1％，日銀上週並未調整利率，但是增加了公債購入達三分之一，希望藉此增加貨幣供給刺激經濟。

2月外銷訂單 衰退幅度縮小
記者林淑媛／台北報導

經濟部昨（24）日公布2月外銷訂單，接單金額為201.2億美元，回到200億美元以上，較1月成長13.81%。2月接單衰退幅度縮小為22.27%，經濟部統計長黃吉實說：「短期情況已有改善，預估3月接單金額會向上提升。」

1月接單金額為176.8億美元，較去年同月衰退41.67%；2月接單金額回升，衰退幅度縮減。經濟部指出，接單金額回升主要受惠於大陸家電下鄉的急單。1月來自大陸的接單較去年同月衰退54.71%，2月減幅縮小一半（-26.30%）。

累計1至2月接單金額，則較去年同期減少32.73%，是歷年同期最大跌幅。

2月製造業生產也持續縮減，較去年同月減少27.65%，累計1至2月較上年同期衰退37.02%，創下史上最深跌幅。經濟部表示，接單與生產表現依舊低迷。

衰退幅度仍大，但黃吉實已看到值得樂觀的跡象，他表示，訂單衰退幅度縮減了；2月接單金額也回升到200億美元以上水準；加上大陸「家電下鄉」的急單效應，包括晶圓代工、IC設計等電子零組件與資通產品，原本只有三、四成的產能利用率，到3月都已恢復到六成以上。經濟部對於接單止血持樂觀態度。

經濟部指出，不只大陸訂單的衰退幅度縮減，2月美國訂單的衰退幅度也減少至20.15%；不過，接自日本的訂單仍不太妙，因當地1月進出口大幅縮減，2月來自日本的接單大幅減少37.37%。

產品項目方面，2月外銷訂單中，資訊與通訊產品減幅降至10.58%，黃吉實表示，明顯看出受惠大陸「家電下鄉」政策。另外，塑膠橡膠及其製品的減幅已經縮小至16.17%。

2月製造業生產年增率為負的27.65%，衰退幅度也比前三個月趨緩。

大陸17兆儲蓄出柙
【康彰榮／綜合報導】

中國人民銀行行長周小川昨（24）日明確指出，中國將以政策手段降低大陸將近5成的儲蓄率。大陸目前僅城鄉居民的儲蓄就高達17.25兆元人民幣（下同），這項政策釋出的大筆儲蓄資金，將對大陸內需市場和區域經濟帶來重大激勵。

在二十國集團（G20）峰會舉行前夕，中國動作頻頻。周小川昨天在人民銀行網站發表文章，對外界質疑中國高儲蓄率導致金融危機做出回應。

本世紀以來中國大量的經常帳順差，使儲蓄率從1998年的37.5％升至2007年的49.9％（見左上圖）。而儲蓄的三要素中（政府、企業及居民儲蓄），企業與居民的巨額儲蓄，是造就中國儲蓄率持續攀高的原因。周小川舉例，企業可支配收入佔國民可支配的收入，已從1997年的13％升至2007年的22.5％。

周小川強調，中國政府降低儲蓄率的意圖是明確的，2005年以來中國將擴大內需、刺激消費作為基本國策，其綜合效果必然是降低儲蓄率。

中國儲蓄率自2002年突破40％後就居高不下，居民儲蓄存款也不斷攀升，至2007年底已高達17.25兆元。

為把民間的儲蓄釋放出來，中國未來勢將以更大的力道開放市場，將資金導引到國內外的投資與消費方面。

同樣的開放做法，台灣在1980年代中期以後持續推動，包括開放觀光、逐步放寬對雙率管制、准許銀行新設、開放居民對外投資有價證券、推動6年國建等，這些措施有效的降低台灣的儲蓄率。

周小川也說，「降低儲蓄率需要綜合藥方」，中國也會鼓勵新興市場國家減少外匯儲蓄，擴大內需。

不過，他更強調，西方國家過度消費，東亞及產油國有超額儲蓄，均有其文化、傳統及家庭結構等因素使然，不能簡單地透過匯率調整可以大幅改變儲蓄率。

儘管如此，將民間儲蓄導入國內外，仍將引起匯率變動，以台灣為例，1987年後逐步放寬外匯管制，使台幣對美元價位從1比40，升值到1：24.507水位。可確定的是，人民幣未來不會像以往為擴大出超而貶值，甚至也將步台灣後塵，往升值的路上邁進。