劉劉阿伯理財教室

英美準備退場 動作一波波
編譯廖玉玲／綜合外電

經過兩年空前的注資行動，英美央行似已開始規劃退場方式。消息來源透露，美國聯邦準備理事會（Fed）打算運用附賣回協議，收回市場游資；英國商業遊說團體預料，英國央行完成現有的收購債券計畫後，就不會再加碼買進。

彭博資訊引述匿名人士說法報導，Fed已開始與債券交易商討論，將透過所謂附賣回協議（reverse repurchase agreement），收回聯準會挹注經濟體系的部份資金。根據附賣回協議，Fed將在特定期間內向18家主要交易商（primary dealer）出售證券，暫時減少銀行體系內的資金。

聯準會訂台北時間24日清晨公布最新利率政策，外界一致預期Fed將維持基準利率在零到0.25%不變。

消息人士表示，決策官員不至於太快收回游資，其挑戰在於是否能趕在通膨重燃前，收回市場上泛濫的資金，同時不會打亂經濟復甦的腳步。

聯準會主席柏南克7月投書華爾街日報時即表示，附賣回協議是在不升息的情況下達成此目標的一種工具。Fed上個月的決策會議紀錄也顯示，官員提出最新規劃的金融市場刺激措施退場機制，其中包括使用附賣回協議，另外還有設立定存機制，減少銀行超額準備金供應量。

紐約巴克萊（Barclays）貨幣市場策略分析師阿貝特指出，透過附賣回協議措施若要產生效果，聯準會必須透過這些附賣回協議，收回約4,000億至6,000億美元資金。

另外，英國最大商業遊說團體英國工業總會（CBI）認為，由於英國經濟逐漸脫離衰退谷底，儘管央行8月時意外宣布加碼500億英鎊收購債券，但應該不會再擴大。據23日公布的央行9月會議記錄，債券收購規模維持1,750億英鎊（2,860億美元）不變，是官員一致的決定。

CBI首席經濟顧問麥考菲堤表示，此階段看不出需要繼續擴大量化寬鬆政策，而且顯然量化寬鬆政策對整體經濟的影響並不大。預測英國第三季國內生產毛額可能成長0.3%，明年全年成長率可能達0.9%。英國央行明年第二季可能升息，從目前的0.5%歷史低點升至1%，基準利率到明年底前可能站上2%。

滙豐：買債券基金 先破三迷思
【李娟萍】

今年來新興市場債券與高收益債券漲勢凌厲，吸引投資人目光。滙豐雙高收益債券組合基金經理人許秩勻指出，債券市場最易出現三大迷思，投資人在買債券基金時，應先破除三大迷思。

1.「債」漲不過「股」？

多數人都以為債券基金表現穩健，不若股票刺激，投資比重都偏低，甚至沒興趣，這是債券投資第一大迷思。

許秩勻說，今年以來，美林高收益債指數上漲超過49%，JP Morgan新興市場債券指數上漲逾24%。反觀股市，多數新興市場國家股價漲幅不如高收益債券，更遑論歐洲、美國與日本等成熟國家股價漲幅還不到兩成。

今年來因金融市場漸趨穩定、流動性風險大降，市場投資氣氛改善，資金漸從低風險性資產轉往高風險性資產，全球高收益債券與新興市場債券在利差收斂行情推升下發動凌厲漲勢，漲勢超越股市。

2.有配息的才是好基金？

債券基金另一迷思，則是「債券基金要配息」；但其實，配不配息，各有優缺點。

許秩勻指出，債券基金配息來源，是投資標的債券配發的利息，這些利息收入平時會累積在基金資產規模中。當利息配給投資人後，基金總資產因此減少，致基金淨值下滑，投資人雖先領到利息，但也少了再以利滾利的機會。

反觀不配息債券基金，因為將孳息與資本利得滾入再投資，創造複利效益，「不配息債券基金」投資收益其實更具爆發力。

3.升息一定不利債券？

「降息是債市利多，升息則是債市利空」是另一迷思，但事實不然。

許秩勻表示，1994年3月迄今共經歷三個升息階段，高收益債券僅在1999年6月到2000年12月間受科技泡沫影響虧損4.74%。

另兩次升息階段，卻分別創下10.87%和28.84%漲幅。新興市場債表現更出色。1994年3月及1999年6月新興市場債分別創造10.69%和34.12%績效；2004年6月到2007年8月漲幅更達42.89%。

許秩勻分析，高收益債及新興市場債在升息期間，仍能持續上漲，是因為升息顯示經濟擴張，有助改善高收益債發行企業的盈餘，企業還款能力提高，債券信評亦可望隨之提升，新興市場國家稅收也會增加，所以升息環境雖可能對公債形成壓力，但對新興市場債及高收益債卻反而有利。

許秩勻強調，投資人若能清楚破除這些迷思，不僅有助掌握債券多頭行情，更可藉以達到降低整體資產配置波動度的效果。

美債殖利率 急速狂飆
編譯紀迺良／綜合外電

美國10年期公債殖利率11日升至4%，是去年10月以來頭一遭，市場擔心預算赤字增加及美元貶值，可能導致投資人減持美國公債，此外美國發債金額也創新高。

今年以來美國公債價格已跌6.5%，是美林自1978年追蹤以來最差表現，美國總統歐巴馬將預算赤字推升四倍至1.85兆美元，並升高通膨的風險。

富國銀行資本管理公司掌管30億美元債券的穆勒表示：「大家愈來愈擔心公債的供給，赤字占國內生產毛額12%或13%是二次大戰以來未見的狀況，令人很難接受。」

美國10年期公債殖利率11日早盤一度升抵4.0038%，上次升抵4%是去年10月16日。30年期公債升抵4.8391%，是2007年10月以來高點。

美國政府10日標售190億美元的10年期債券，發行利率達3.99%，11日預計再發行110億美元債券，將是本周第三次發債，合計共將籌資650億美元。

10年期公債殖利率升抵4%減少公債損失，七個月以來的最高利率吸引部分投資人回流。Cantor Fitzgerald首席利率分析師岡卡爾福斯說：「4%看來是個很好的切入點。」

然而，殖利率攀升將聯準會主席柏南克降利率挽救經濟頹勢的努力毀於一旦，自從3月聯準會宣布3,000億美元購買公債計畫以來，10年期公債殖利率已上漲143個基點。30年期固定利率貸款從4月的4.85%低點攀升至5.74%，也使房市復甦蒙上陰影，許多市場觀察家認為，長期債券殖利率上漲，代表投資人有通貨膨脹的疑慮。

聯準會10日介入市場購買公債，並宣布一周內將再度購買，但這些舉措似乎沒有對利率造成太大影響。對於尋求再融資或降低每月貸款償還金額的借款人而言，貸款利率再度升高是一大打擊，也代表歐巴馬政府幫助借款人再融資的計畫，面臨一大挫折。

美債今年來跌幅 15年新高
編譯游宜樺／綜合外電

眼看種種跡象顯示經濟衰退最糟時刻已過，投資人紛紛轉進投資報酬率較高的其他資產，導致美國公債今年至今出現1994年以來的最大跌幅。

2008年投資人因次級房貸相關證券虧損累累，大舉轉買公債避險，造成美國公債去年上漲14%。但據美林美國公債指數，12月以來美國公債已下跌3.95%。

標準普爾（S&P）500指數自從3月9日跌到今年低點後已回漲34%，美國企業大舉發行5,060億美元公司債，加上貨幣市場利率下滑，在在顯示全球經濟情況逐漸好轉，對於公債的避險需求持續減緩。

管理全美最大債券基金的太平洋投資管理公司（PIMCO）公債與衍生商品交易主管魯多斯基說：「我們已看到美國公債市場開始走入空頭的跡象；公債已漸失去避險功能。」

高盛集團（Goldman Sachs）表示，美國財政部為了籌募銀行紓困與經濟振興方案所需的龐大資金，9月底止的本會計年度將加碼發行公債至3.25兆美元的新高紀錄，導致債券價格重挫。

隨著聯邦準備理事會（Fed）設法壓低借貸成本，債券價格下滑也連帶推升殖利率。美國30年期公債殖利率兩個月前只有3.55%，7日上升至4.31%，是近半年最高點。10年期公債殖利率則由3月19日的2.46%，一路攀升至7日的3.32%。

去年9月雷曼兄弟公司（Lehman Brothers）倒閉引發金融海嘯後，驚慌失措的投資人逃至公債市場尋求避風港，導致1月期與3月期國庫券出現破天荒負殖利率，信用市場凍結，並造成標準普爾500指數狂跌，全年跌幅創1938年以來最大。據美林公司統計，政府公債收益比標準普爾500一度高出53個百分點，是1978年美林開始這項統計以來僅見情況。

隨著銀行體系逐漸穩定跡象浮現，投資人開始拋售公債，轉進股市及其他固定收益資產。波士頓市先鋒投資管理公司副總施藍格（Richard Schlanger）：「投資人愈來愈有信心，慢慢願意承擔風險。」

美抗通膨公債 漲幅創新高
編譯劉道捷／綜合外電

各國央行為了救經濟，拚命印鈔票，導致通貨膨脹蠢蠢欲動，刺激美國抗通膨公債（TIPS）上月創下空前最高漲幅。

根據美林公司的指數資料，美國抗通膨公債3月投資報酬率高達6.1%，是美國財政部1997年開始發行抗通膨公債以來最高的報酬率，同時世界抗通膨債券包括債息再投資，3月上漲4.3%，是至少十年來的最高漲幅。

貝萊德、先鋒集團、太平洋投資管理和比泰（Pictet & Cie Banquiers）等投資公司都開始擔心：一旦經濟開始復甦，政府會難以控制通貨膨脹。一年來，根據最廣義的定義，美國聯邦準備理事會、英格蘭銀行和歐洲央行的貨幣供給平均增加9.2%，增加的數量達到2兆美元，使全球貨幣供給增至24兆美元。

管理貝萊德90億美元抗通膨債券基金的維恩斯坦指出，美國消費者物價指數「可能回升到4%以上，抗通膨公債市場顯示通貨膨脹會死灰復燃」。

經濟合作發展組織（OECD）30國經濟今年會萎縮4.3%，是至少半個世紀以來最嚴重的衰退。彭博資訊訪調的55位專家得到的中位數預測，美國經濟去年衰退3%後，今年會再萎縮2.5%。

國際貨幣基金（IMF）3月6日表示，19個工業大國動用占平均實質國內生產毛額（GDP）43%的資金，刺激經濟，以便結束大蕭條以來最嚴重的經濟危機。

美國、英國和日本都把利率降到接近零利率。

這就是世界各國投資人日益擔心物價會上漲的原因，根據彭博資訊從1998年開始編纂的資料，雖然2008年下半年抗通膨債券下跌3.1%，去年12月卻是全球抗通膨債券報酬率高於今年3月的唯一月分。

管理1,800億美元應稅債券基金的伏爾柏說：「注資到經濟體系中，刺激通貨膨脹的力量很大。抗通膨公債的表現會脫穎而出。」伏爾柏也代管先鋒集團140億美元的抗通膨公債基金。

債券組合基金 近十年平均報酬6.4％
徐晨縈／台北報導

隨著全球股市反彈，到底現階段可以搶進股票部位嗎？已成為投資 人關心話題。德盛安聯投信表示，在全球景氣尚未落底前，風險性資 產仍面臨大幅波動的風險，投資時還是要先做好資產配置，而在資產 配置中，全球債券組合基金是一個可做為核心配置的好選擇。

根據彭博資料，巴克萊綜合債券指數過去10年資料顯示，無論景氣 多空，綜合布局債券，平均一年可創造6.4％的報酬率，如果再把時 間拉長，過從1990年至2009年2月，無論在任何時點進場買進巴克萊 綜合債券指數，只持有一年時間，可以創造7.13％的報酬，持有一年 以上為正報酬的機率達95％。

德盛安聯四季回報債券組合基金經理人王銘祥表示，債券之所以有 如此好的穩定表現，主要原因在於債券投資可以因景氣好壞，而有不 同債券可以投資。像是在景氣好時，新興市場債與高收益債就是很好 的攻擊標的，但是像目前景氣處於寒冬，失業率升高，企業面臨裁員 的階段時，高評等公司債、受政府保護的債券如金融債等都成了資產 防守好標的。

王銘祥表示，對於今年景氣看法仍然保守，以目前經濟數據來看， 景氣情勢仍然未見好轉，因此近期的投資策略仍將偏向安全性較高的 券種，除了政府公債為佈局重點外，投資等級金融債、機構債與MBS 也是不錯標的，因政府政策以搶救金融產業為優先，無異為金融產業 撐起保護傘，債券布局跟著政府走，成了投資主流。

不同時期都有適合的債券可投資，此時最適合全球債券組合基金布 局，王銘祥認為，由於債券組合基金具靈活調整特性，在景氣多空變 化時做最適當的布局，以參與景氣輪動帶來的投資機會。

10年首見 企業債爆違約 俄羅斯債市緊張
【陳穎柔／綜合外電報導】

俄羅斯國營的飛機租賃公司FLC發生2.5億美元外債違約情事，此事在俄國債市引發陣陣漣漪。

雖然如此，花旗集團周一宣布將俄股投資等級調高至「加碼買進（overweight）」。花旗預期俄羅斯RTS指數在今年底達到950點，較當前行情高出35％。

俄羅斯國營企業已逾10年未發生外債違約事件，FLC倒債是首遭，此事動搖外資信心。外資擔心，俄羅斯政府可能在力抗經濟及金融危機的情況下，放任更多企業違約。據摩根大通估算，俄羅斯企業光是今年就要償還至少400億美元外幣債務，或為之取得再融資，預料有許多企業需要政府伸援手。

在信評公司惠譽主管新興歐洲主權國家這部分業務的帕克表示，很明顯的，俄羅斯政府支持企業的能力與意願正在下降中。

俄羅斯在1998年發生盧布大貶和公債違約，之後因能源價格走揚而逐漸復甦，促成外資回流。當時機轉佳，俄羅斯企業開始在國際債市大量舉債，根據Dealogic的資料，從2006年起俄羅斯企業的外債規模總計超過2,150億美元。

如今，俄羅斯企業面臨在海外借不到錢且國內金融體系極度緊縮信用的情況，又逢盧布大跌，這讓俄羅斯企業要清償以美元或歐元計價的債務之壓力益發沈重。

FLC違約已引發投資人憤怒，有不少人表示，當初會購買FLC公司債只因該公司是俄羅斯國營企業。俄羅斯政府之前已明白表示，政府無法幫忙整個業界處理外幣債務。今年初，俄羅斯政府砍掉一筆旨在協助該國企業處理外幣債務的500億美元經費。

此外，俄羅斯的外匯存底已大幅下降，去年8月至今，當時約6千億美元的外匯存底已減少逾三分之一。

搶進投資等級債 就趁現在
徐晨縈／台北報導

過去30周全球投資人為避險搶進美債，再現過熱現象，市場對於美債泡沫呼聲再起，建議民眾轉進其他投資標的，適逢投資等級公司債與國庫券利差日前已達到近百年歷史新高，甚至高於股票市場股利率報酬，來到700點，市場法人認為，當前轉進投資等級公司債黃金期已經到來。

施羅德全球債券組合基金經理人張翠玲指出，在金融風暴下，資產大幅縮水，公司債與十年期美國公債利差近700點，這是繼1929年經濟大蕭條，出現這麼大幅度的利差水準，此時進場挑選債信優良的企業債，尤其是具有投資等級標的，未來獲利空間可觀。

儘管近期全球股市均有反彈，但預估今年全年經濟基本面仍要面對嚴苛的挑戰，美國經濟成長率每一季將可能是負成長，失業率也將持續攀升，美國經濟學家克魯曼預估美國失業率將達到10％。

在此情況下，張翠玲認為，債券投資配置仍不可少，從歷史角度來看，衰退期間債信市場的表現，往往優於股票市場。比較1990至1991年與2000至2002年經濟衰退期間，美國高收益債券累積報酬率，扣除S&P500股票累積報酬率，不論是衰退前期、中期或是後期，美國高收益債的表現都相對亮眼，投資報酬率甚至優於股票超過20％。

富蘭克林投顧及德盛安聯等法人也認為，從目前的經濟數據研判，景氣情勢仍然未見好轉，因此第二季仍以安全性較高的券種，如政府公債、或是具有政府擔保且房貸延遲給付率低，能提供穩定且較高利息收入的機構MBS，以及投資等級公司債等。

基於目前市場對於歐美政府債券有疑慮，張翠玲認為，在政府救市政策推出後，政府公債供給量大幅度出籠，以美國政府公債為例，今年初至今不到2各月，就發行2000億元美元債券，供過於求的現象與利率再降息的空間有限下，歐美政府債券投資只能用短多長空來看待。

倒是投資等級債券，開始出現回春跡象。Bloomberg統計至3月12日止，今年以來，美國投資等級的投資等級債券，發行量3040億美金，若以同樣的發債速度估算到年底，很有機會勝過去年8070億美金水準，顯示企業債市籌資困難度開始降低。

張翠玲推估，儘管今年企業違約率可能從現在4％攀升至10％，明年年中高收益企業債券違約率可能會上揚20％，但是從風險溢價息差相對歷史水準來看，投資等級已充分反映深度經濟衰退的事實，息差遠高於1929年大蕭條時期，此時正是債信投資的黃金期。

波克夏 債信AAA光環不再
編譯謝璦竹／綜合外電

金融海嘯席捲下，過去被視為碉堡的企業也出現裂縫。繼奇異公司（GE）痛失頂級債信後，股神巴菲特的波克夏公司（Berkshire Hathaway）也失去AAA的債信評等。

惠譽評等公司（Fitch Ratings）將波克夏的發行人違約評等（issuer default rating）從AAA降為AA+，優先無擔保債券的評等也降到AA。理由是波克夏持有的大量股票與衍生性金融商品可能再蒙受損失。標準普爾與穆迪則仍維持波克夏的AAA評級。

擁有標準普爾公司AAA債信的企業愈來愈少，現在仍保有頂級債信的非金融業者只有五家，微軟與埃克森美孚是其中兩家，但在1982年卻有超過60家之多。

YCMNet顧問公司策略師吉上說：「最後恐怕只剩下美國國庫券才有AAA評等，現在評等機構都非常謹慎。」

但波克夏的保險與再保險事業，仍保有AAA的評等，但惠譽公司警告，所有的評級都已納入檢討，可能進一步調降。

波克夏股價過去12個月來重挫35%，主要和巴菲特在衍生性金融商品上的押注有關。

巴菲特曾經形容衍生性金融商品是「大規模毀滅性金融武器」，但波克夏卻擔保和垃圾公司債、市政債以及股價指數連動的衍生性商品，範圍遍及三洲，到去年底止，債務超過140億美元。

巴菲特說，他打算出售更多的衍生商品合約。但巴菲特的聲譽並未使波克夏更加可靠。惠譽公司說，巴菲特一旦不能繼續擔任投資長的角色，會讓波克夏公司陷入風險。聲明中說：「波克夏的風險和巴菲特的年紀無關，但波克夏優異的長期投資結果，以及辨識與收購優良公司的能力，卻和巴菲特密不可分。」巴菲特今年已78歲。

波克夏A股是紐約證交所中最貴的一檔股票，12日收盤時上漲2.4%，以85,700美元收盤。13日早盤一度下挫逾4%。

或許，對巴菲特迷來說，波克夏遭降等只代表這波衰退來勢兇猛，誰都不可倖免。

巴菲特示警 美債恐泡沫化
編譯廖玉玲／綜合外電

投資大師巴菲特警告，美國債券市場「泡沫化」，但投資人眼見道瓊指數暴跌至近11年新低，在無其他更好避風港的前提下，仍搶進美國公債市場。

巴菲特認為，信用危機、房市和股市崩盤，讓投資人裹足不前，資金才會一窩蜂湧向債信評等最高級的債券市場，公債價格因此水漲船高。

道瓊工業指數2日跌破7,000點關卡，但美國10年期公債殖利率跌破3%，3日在紐約早盤報2.95%，三個月期的短期國庫券殖利率從0.27%漲到0.29%。殖利率和價格走勢相反，代表美國公債搶手，價格不斷上漲。

股神巴菲特日前在致波克夏股東的公開信中指出，去年底的美國公債泡沫，與1990年代末期的網路泡沫和2000年初的房市泡沫，一樣非比尋常。

許多市場人士認為，美國公債債價格上揚是基於經濟基本面，更何況如今也沒什麼地方是資金安全的避風港。

Action Economics公司全球固定收益分析師總監魯柏特表示，投資人此刻只想保值。她同意「公債價格相當高檔」，但這是因為大家持續要買債券。

對她而言，泡沫帶有投機意味，是指投資者近乎不理性地搶進一種投資。但她認為目前買債券是相當理性的投資策略，因此並未催生出泡沫。

美林編纂的美國國債指數（U.S. Treasury Master Index）顯示，美國公債今年前兩個月讓投資人損失3.6%，該指數去年報酬率高達14%，為1995年來最佳。

但巴菲特也警告，美國聯邦準備理事會（Fed）和財政部竭盡所能刺激經濟恢復成長，那些「理所當然」的財政和貨幣刺激景氣方案，很可能導致通貨膨脹突然攀高，重創固定收益商品投資人。

巴菲特在信中寫道，現金已賺不到什麼錢，其購買力在一段時間後勢必愈來愈低。

Advance資產管理公司基金經理人史蒂芬呼應巴菲特的看法，表示美國政府和Fed恢復美國經濟的努力，將導致通膨再起。

費城聯準銀行總裁普洛瑟上個月底也說，Fed把利率降到接近零，且資產暴增到1.9兆美元後，應該想出一個退場機制，縮減信用。

美30年期公債報酬率 13年新高
【經濟日報╱編譯劉道捷／彭博資訊三日電】

投資人預期聯邦準備理事會（Fed）將購買30年期美國公債，以降低長期利率，刺激30年期公債創下1995年以來的最高報酬率。

美林公司的指數資料顯示，包括11月創造的15.6%報酬率在內，30年期公債今年以來報酬率高達27.8%，預期該公債會創下1995年上漲34%以來的最高報酬率。30年期公債殖利率2日觸及3.1789%，是1977年美國財政部開始定期標售長債以來的最低水準。

Fed主席柏南克1日表示，Fed把利率進一步降到低於1%的空間「有限」，因此他可能採取比較非傳統的政策，例如購買國庫公債。連嫌公債太貴的投資人都受到誘惑，買進長期公債，以免錯過進一步的漲勢。

管理900億美元固定收益資產的洛杉磯TCW集團總經理塞格爾說：「我們進入新境界，你只擔心自己是最後一個進場的人。」

2日下午尾盤時，30年期公債殖利率為3.208%，遠低於2007年底的4.45%。2038年到期的公債上漲1/32，即每1,000美元面值上漲31美分，漲為124又24/32美元。

連美林北美首席經濟學家羅森柏格表示，國庫公債需求已經像2000年的科技股與2006年的房地產一樣，到達泡沫階段，債券價格依然上漲。

今年初彭博資訊訪調的51位經濟學家中，只有11位預測今年公債殖利率會下降，羅森柏格是其中一位，當時受訪經濟學家預測到年底時，殖利率中位數會升到4.70，羅森柏格預測會降到4.05%。現在他預測到明年11月，殖利率會升到3.6%。

境外債基金3大怪象 看傻眼
陳欣文／台北報導

今年動盪劇烈的金融市場，黑天鵝效應顯現，債券基金市場爆出前所未見的怪象！向來以平穩為訴求的債券基金，今年的表現，完全顛覆大家的認知，不但有債券基金跌的比股票還要凶、波動幅度前所未見，影響債券基金的利差，也創下歷史上新高，更有債券基金淨值算不出、暫停申贖，三大怪象讓投資人傻眼！

目前國內核備的債券基金，大致可分為美國債券、高收益債、歐洲債券、新興市場債和全球債等五大類，檢視各類債券基金今年以來的績效，美債基金表現最為抗跌，平均25檔基金下跌1.56％，其次是全球債券基金平均下跌5.54％、歐元區和歐債基金平均下跌約11％。

跌幅最重的是新興市場債和高收益債券基金，平均跌幅分別高達25.93％、30.46％，36檔高收益債券基金中，近1/3今年以來淨值跌幅超過了3成，5檔跌幅超過了4成，甚至有基金績效腰斬，慘況更甚股票基金。

以波動程度來看，今年債券基金也出現罕見的高度波動，以顯示波動程度的標準差來看這些債券基金，過去債券基金平均的年化標準差約在3％~6％之間，今年各類債券基金年化標準差明顯升高，其中，高收益和新興市場債券基金平均甚至都超過10％，還有單一檔基金出現高達20％的情況。

債券基金績效變動劇烈，當阿根廷傳出退休市場國有化的消息之後，新興市場債券基金應聲下跌，持有阿根廷債券比重高的基金，單日淨值驟跌近20％，短線大幅修正、引發投資人信心崩盤之際，海外資產管理公司為了避免引發流動性危機，下令暫停投資人申購、或贖回新興市場債券基金，寫下國內基金業界極少見的慘例。

另外，用來研判高收益債投資價值的利差水準也創下歷史新高，連法人都傻眼！

歷史經驗顯示，當利差水位高於歷史平均值（545基本點）的情況下，投資高收益債的風險低、又有利可圖，今年8月，高收益債利差來到800基本點附近，不少法人喊進高收益債。

不料，就在這兩個多月來，市場極度恐慌的情緒中，投資人擔心手中資金無法安全收回，風險趨避的心態，使投資人對於風險性資產要求更高的風險貼水(利差)、作為補償，造成了高收益債市場利差大幅飆漲。

這項利差一度飆至1900個基本點以上、創歷史高點，反映了違約率最壞的預期，曾經喊進的法人全數嚇到噤口。

黑天鵝效應在百年難得一見的金融海嘯下，驚恐顯現，過去覺得不可能發生的事情，在金融市場持續動盪下隨時可能發生，面對債券基金市場的怪象，全球投資人都受到強烈的震撼教育。

Libor急降 美歐政府債吃香
工商時報 陳欣文／台北報導

Libor利率近期由高點4.81％下滑到3.25％，資金吃緊的情形逐漸 舒緩，但是，僅限於歐美金融體系，考量市場的安全性，資金仍抽離 風險性較高的新興市場及商品市場，回流美國及日本，目前，市場整 體資金流向仍極度不穩定，對於股市仍造成較大壓力，法人預期，降 息環境下，未來一季，公債仍是最適合的投資標的。

法人表示，Libor利率持續下滑，顯示銀行間拆款狀況逐漸改善， 銀行間信用緊縮的情形改善後，企業信用市場才會逐漸回復，經濟才 可能從傷害中逐漸復原，不過，需要一段時間恢復，這也是股市無法 在重挫後持續反彈，必須反復測底的原因。

全球經濟前景尚未明朗，債券價格持續走揚，其中，公債表現最佳 ，至於MBS、投資等級公司債，近日也逐漸走穩。

今年10月份，IMF再度下調經濟成長預期，明年主要國家經濟恐難 大幅成長，美國經濟成長率將從今年的1.6％下降至0.1％，歐元地區 明年經濟成長率也僅剩0.2％。

德盛安聯投信表示，根據過去歷史經驗，在景氣下滑、央行降息階 段，信用評等越高的債券，確實會有較穩定的表現，因此判斷未來一 季仍以公債為最佳的投資選擇。

富蘭克林證券投顧強調，降息環境下，根據過去每次降息的經驗來 看，確實有利高等級政府債市表現。

未來一季債券基金投資人在挑選基金上，德盛安聯投信建議可優先 選擇持有歐洲、日本及美國政府公債的國債基金，一方面享有降息下 的債券資本利得，亦透過基金佈局各區域、各幣別，分散風險。

此外，透過子基金搭配投資組合的方式，同時投資高評等債券、高 收益債券、MBS等多重投資標的的債券組合基金，也是追求低波動、 高安全性資產的投資選擇。

收購雷曼 韓當局示警
【劉聖芬／綜合外電報導】

金融時報周二報導，南韓金融主管機關周一對韓國開發銀行有興趣收購一家像雷曼兄弟這樣的全球性投資銀行持「審慎」態度。

南韓金融服務委員會主席全光宇對媒體表示，他知道韓國開發銀行正在研究收購一家全球性投資銀行的可行性。他說，「原則上，收購一家全球性投資銀行可成為提升南韓投資銀行業務能力的機會。但在此同時，風險也很大，韓國開發銀行應採取審慎態度。」

全光宇說，金融主管機關對私人部門所主導的全球性發展動作樂觀其成，但由國營金融機構身先士卒挑起重擔可能不適當。

雷曼股價於周一在紐約股市以下跌6.7％收盤，每股報13.45美元。

金融時報上周率先報導韓國開發銀行已向雷曼提出收購其50％股權的意願，但雙方未能達成協議。

根據了解談判過程的人士指出，韓方提出兩步驟收購為直接向雷曼購買25％股權，另外25％股權則在市場上標購。

雷曼正考慮9月中公布財報前的各種集資方式。摩根大通分析師預測，雷曼新公布的財報將可見提列損失高達40億美元。

韓國開發銀行周一表示，在按計畫進行民營化之前，思考提高競爭力的各種方法。但該銀行不願針對收購雷曼股權一事發表意見。

韓國開發銀行的新任董事長Min Euoo-sung，之前是南韓雷曼的執行長。他曾在上個月表示，韓國開發銀行將積極進行海外收購，而美國的次貸風暴提供了一個有利機會。

他並指出，在海外市場展開併購，包括在韓國開發銀行發展為一家全球性金融公司的策略中。

南韓政府計畫在2012年前成立一家控股公司，將韓國開發銀行民營化，並準備在明年將該銀行股票初次公開發行。

美國公債 下探28年深淵
【編譯劉道捷／彭博資訊二十三日電】

美國通貨膨脹率毫無下降跡象，聯邦準備理事會（Fed）又無意升息，亞洲投資機構因而更看淡美國公債，持有28%美國公債的亞洲投資人已成為市場大空頭，美國公債可能跌到28年來最低點。

南韓國家退休金管理機構表示，考慮通貨膨脹因素後，美國政府公債的殖利率「太低」；日本瑞穗資產管理公司比較偏好歐元債券，也打算增購歐元債券；日本國際資產管理公司持有的歐洲固定收益證券已經達到歷來最高水準。

南韓國家退休金管理機構全球投資主管郭大煥（譯音）說：「美國大膽降息之際，歐洲相當能夠堅持，避免降低利率，因此現在比較能夠對付通膨。」該機構持有價值140億美元的美國政府公債。

彭博資訊訪調的經濟學家預測，今年美國消費者物價漲幅中位數為3.8%，歐元區為2.8%。美國10年期公債殖利率和通貨膨脹率大致相當，但過去十年殖利率平均比通貨膨脹率高出2.03個百分點。投資德國聯邦公債比較有保障，目前德國10年期聯邦公債殖利率比通貨膨脹率高出1.52個百分點。

美國政府公債進入空頭市場後，到6月13日止，已經把10年期公債殖利率提升到4.27%，是去年12月以來最高水準。

但上周預測美國會提高利率的債券交易者減少，打斷了空頭市場，10年期美國公債殖利率下跌9個基點至4.16%，，歐洲10年期公債殖利率下降1個基點至4.62%。

持有美國4.69兆美元公債中近半數的外國投資人是關鍵，因為外國投資人購買美國公債有助於融通美國的聯邦預算赤字，目前美國聯邦預算赤字逼近2004年4,130億美元的最高紀錄，美國聯邦預算赤字5月增至1,659億美元，比2007會計年度全年還高。

如果外國投資人需求減少，美國公債價格可能下跌，進一步打壓已經瀕臨一代以來最慘淡的美國公債市場，3月至今美國公債已經下跌3.1%，是1980年第三季重挫5.06%以來表現最差的一季。

高通膨罩頂 全球公債拉警報
陳碧芬、陳美君／綜合報導

各國發行的公債、國庫券，在高通膨全球發燒下，恐將成為首宗從 市場OUT的金融商品。全球最大債券商PIMCO總經理Gross指出，全球 通膨都已經飆到7％了，公債陷入負利率惡性循環，看來不是短時間 可以解決，完全不建議投資者再多愛它一點。

PIMCO管理全球固定收益商品，累積到今年第一季的金額，超過8千 億美元，即使全球主要資本市場都有該公司的足跡，日本市場就是玩 不大，因為日本有嚴重的低利率問題，這個難題現在已延燒到PIMCO 最主力的美國公債市場，「核心物價都已飆到3％，實質殖利率還低 於1％，令人難以置信！」，PIMCO認為公債市場嚴峻到不行。

固定收益商品 變賠錢貨 投資期限長則20年、短則2年的公債、國庫券，傳統上有國家的政 治支撐，加上主權評等的透明評等，向來是固定收益商品市場的主角 ，向來是投資法人在經濟景氣最差下的最後一道防護牆。

在PIMCO提出上述說法的同時，另一家靠固定收益商品長年獲利的 雷曼兄弟投資機構，也在該項業務意外出現單季虧損30億美元，讓市 場嘩然。

固定收益商品帶給業者嚴重虧損，高通膨是主要因素，但各國已然 失靈的利率政策，則是全球化業者遭受的第二個打擊。PIMCO估算， 公司分佈在世界各地的24個駐在點，上個10年經歷的通膨率平均是7 ％，等同於最近2年數據，這對靠著CPI和利率對作的債券業者來說， 再有通天本領，都難以去化強力擠壓的成本支出。

台日殖利率趨平 外資不愛 市場上主要業者，其實還面臨另一挑戰：各國政府發債的需求日漸 減少，許多政府另起籌資工具，造成公債市場的籌碼縮小，各國為避 免緊縮流動或抑制投資意願，一直不願意大幅升息，美國聯準會帶動 的降息風，一時之間都停不下來。與通膨一搭一唱下，實質物價和核 心物價出現極大落差，讓市場利率難以定位。

前述問題在台灣已經發酵，不僅市場規模太小，籌碼全被掌握在郵 政公司，加上殖利率曲線平坦，台灣公債玩家本來就少，還因為利息 課稅問題，對外資更缺乏吸引力。日本跟台灣一樣，同樣屬於低利率 環境，日本郵局也是公債最大的持有者，但日本利率雖低，日債殖利 率曲線卻比台債更為陡峭。

日本公債5年與10年間有近40bp的利差，若以美國等其他國家相比 ，殖利率曲線相對平緩，但券商認為，以日本接近零利率環境，債券 利差小，尚屬正常狀況。相對於日本，台灣殖利率平坦的問題顯得更 為嚴重，5年券與10年券的利差，甚至不到15個bp。債券業者表示， 日本和台灣一樣，都是郵局等大型金融機構狂吃貨，而且收益率過低 ，引不起外資的投資興趣，外資持有日本公債的量同樣很少。

目前日本10年期主流券殖利率約在1.78％左右，對於通貨膨脹高漲 和央行升息，都無法使債券殖利率彈升的狀況。台灣和日本同病相憐 ，市場資金浮濫加上內需不振，市場又缺乏長期投資籌碼，大型行庫 有消化資金的壓力，只好一古腦撒向公債市場，使債券殖利率無法彈 升，甚至無視於高漲的通膨數據。在美國公債已發出警訊的同時，觀 察台灣和日本的公債商品未來走勢，有必要超脫傳統思維，否則滿手 公債的少數大型業者，將成拖累金融市場重生的大包袱。

壽險業錢無處去 賠本買公債
【記者李淑慧／台北報導】

負利率時代下，壽險業卻賠本投資。壽險業者統計，今年第一季所有壽險業瘋狂買進台灣公債高達1,100億元，比去年全年買進公債的金額還多。目前10年期公債殖利率僅2.6%，遠遠不及壽險業平均資金成本約4%到5%，買進公債等於「躺著賠錢」。

公債殖利率不斷彈升，代表公債價格不斷下跌。壽險業今年買進的公債，只要依據市價來評價，勢必出現跌價損失，進一步影響壽險業的損益。

物價上漲率快到4%，公債殖利率卻不到3%，有極高的跌價風險。然而，擁有專業投資團隊的壽險業者，仍然大買特買。

壽險業者統計，今年3月底，整體壽險業投資政府公債金額達1.8兆元，比去年底的1.69兆元多出1,100億元。去年全年壽險業投資公債只淨增加700億元。可見壽險業第一季買進公債力道強勁。

壽險業今年銷售的保單，預定利率約在2.75%到3%之間，站在資產配置的角度，投資標的的報酬率至少要3.75%到4%，才合乎成本。

不過，壽險業過去賣很多高預定利率保單，平均的資金成本約高達4%到5%，業者若不想有利差損，投資報酬率至少要5%以上。

壽險業固定收益投資部主管無奈地說，「錢這麼多，你說我能投資到哪裡去？」新台幣升值壓力大，業者紛紛暫停海外投資，資金留在國內市場，造成資金淹大水。

李賢源警告 公債風險很高！
薛翔之／台北報導

「說實話」成了金管會畢業生演講的重頭戲，四年來，在債市到處滅火的金管會委員李賢源警告：公債風險很高！即將於7月1日卸下職務的李賢源昨（30）日指出，10年期公債主流券殖利率目前僅2.6％，「比通貨膨脹率還低」，但金融機構手中卻大抱公債不放，風險問題非常需要關注。

連李賢源也不看好這問題能夠圓滿處理，他當著準主委陳樹的面說，「你來，大概也沒辦法處理這事」；之後並表示，之所以無法解決，因為這是跨部會的事，「我說這個，就是要講給邱副院長（邱正雄）聽！」陳樹也馬上向李賢源索取演講的相關資料。

李賢源是在出席亞太金融研究發展基金會、券商公會舉辦的研討會時，做上述表示。他頗自豪的說，自己擔任委員4年期間，的確解決很多問題，在亞洲地區，台灣可說是法制架構最好的地區之一。

之後話鋒一轉，開始痛陳監理文化僵固、公務員心態、政治干預3大因素，導致監理推動不盡順利。舉例來說，公務員擔心招致外界圖利他人批評，事情做起來綁手綁腳，各界應給官員多些彈性和空間。

這位國內債市權威官員，接著還發出警訊，警告目前公債風險很高。李賢源搬出經濟學原理說，大家都知道，名目利率等於實質利率加上通貨膨脹率，但現在通膨率已超過3％，公債殖利率(10年期主流券)卻只有2.6％左右。

這是因為金融機構大量買進公債，「你去問他們，為什麼要去買公債？他們都跟你講，資金實在太多了！」媒體詢及，這話是不是指央行貨幣政策太寬鬆，導致游資過多衝擊債市，李賢源僅表示，「你們自己要去探究事情的根源！」

他還指出，債市這些問題，金管會不是全無責任，但也不能把全部責任攬上，該怎麼解決，應由新團隊來決定。而財金跨部會問題的處理，他只能期待邱正雄。

對於李賢源的見解，世新大學教授薛琦表示，退任之前，才提這些問題，「是壯志未酬呀，怎麼可以就退了？」

兩大債券龍頭 登台搶商機
【周惠慈／台北報導】

繼富邦投顧引進法儲銀資產管理公司（IXIS）旗下7檔基金，由德勝安聯代理的5檔太平洋投資管理公司（PIMCO）基金也正式登台，著眼於台灣境外基金市場與兩岸三通的財富管理利基，兩大債券龍頭也將戰場從美國延伸到台灣。

IXIS及PIMCO兩大美國債券基金管理機構，分別由丹法斯（Dan Fuss）及葛羅斯（Bill Gross）掌舵，兩人的旗艦基金則是法儲銀盧米斯賽勒斯（Loomis Sayles）債券基金及PIMCO總回報債券基金（Total Return Bond Fund）。儘管兩人分據美國東、西岸，且操盤風格大不相同，葛羅斯著名的是「衍生性操作」，而丹法斯則偏重「價值型投資」，不過兩人都是美國債券界呼風喚雨的人物。

以美國次級房貸為例，很多金融機構把手中優質的公司債或市政債拋售求現，卻礙於金融市場流動性不足，無法從市場中取得資金，最後所求助的對象正是這兩位，不過他們也趁機挑選價廉物美的債券，所操盤的基金績效皆有亮麗的表現。

CNN財經新聞亦曾將葛羅斯及丹法斯兩人操盤績效以15年做投資區間比較，葛羅斯績效贏市場同業50％，不過丹法斯績效卻贏了90％。

目前由富邦投顧引進的法儲銀資產管理公司7檔基金，一開始鎖定法人申購，其中一檔法儲銀新興歐洲基金每一單位淨值4.2萬美元（合約新台幣130萬元），且僅能透過富邦銀行購買，不過從去年10月重新計算淨值後，散戶投資人只要3000元就可以定期定額投資外，今年1月後亦陸續增加永豐、一銀等銀行通路。

至於PIMCO則由德勝安聯代理，初步的申購金額3萬美元（合約新台幣93萬元），5月中、下旬開賣，亦透過銀行通路。

PIMCO登台才消息一曝光，理專透露，不少投資人已經開始打聽，但因為還不確定銷售通路為何，大家都「只聞樓梯聲，卻未見其影」。她並表示，相較於其他債券基金，PIMCO操作方式相對靈活外，亦會針對趨勢作彈性的部位調整，尤其是去年下半年至今，市場波動大時，避險的效果尤為顯見。

葛洛斯：今年債券賺6% 非常艱辛
記者李娟萍／台北報導

有債券天王稱號的太平洋投資管理公司（PIMCO）創辦人葛洛斯（Bill Gross）指出，今年債券報酬率可以達到6%，但將非常艱辛，現在殖利率只有3%到5%，要有6%至8%的報酬率，有賴於買到對的債券。

葛洛斯對於美國聯邦準備理事會（Fed）4月30日降息1碼（0.25個百分點）毫不意外，他表示，這一步只能算是中立（neutral）。Fed將努力在經濟衰退的環境下維持成長，同時也很關心通膨問題。不過，從現在起，利率（指美國聯邦準備率）會在2%維持很久。

他呼籲，美國聯邦準備理事會（Fed）應把一些子彈轉移過來，處理國內財務的問題，轉向救房價。因為美國經濟的指標是房市，房價已經下跌超過10%，如果跌破20%，對美國經濟會造成比網路泡沫化更大的傷害。

葛洛斯表示，PIMCO對全球經濟很有信心，台灣、中國等亞洲國家活動力強。他說，亞洲是製造為基礎、是出口商品和服務，西方國家則是金融為基礎，只是「紙」（paper）的出口，現在這些「紙」（編按：意指有價證券）被質疑，美國等經濟就變得易受傷害。

他認為，此時台灣、亞洲等商品國家，無論靠製造或出口都能帶動經濟成長，所以亞洲等新興國家會非常好。

葛洛斯是全球最大的共同基金─基金經理人，他5月初接受商業周刊採訪團在美國採訪，專訪內容將刊登在今（14）日出刊的1069期商周。

葛洛斯4月開始即呼籲Fed重視房價，他指出，Fed可以做更多事情，他們的資產負債表上仍有4,000億美元的資金，可以用來購買房屋抵押貸款、高品質資產。他說，房價應該要有所支撐，Fed該從利率政策，轉向財務政策，開始救房價。

葛洛斯表示，美國人已經習慣用房貸做為槓桿，把房貸拿來當提款機，如果房價繼續下跌，就會把其它擴張信用的消費拖下水。

但Fed將逐步轉移政策焦點，比較與歐洲央行一致（即開始維持房價，避免因房貸資產縮水，導致消費信用破產）。從這點看出，Fed未來關心的焦點，已轉移到財務政策，而非利率環境。

葛洛斯表示，PIMCO對全球的經濟很有信心，亞洲包括台灣、中國、新加坡、日本及其他活動力強的國家，如巴西，這些國家會強勁成長。但是，PIMCO研究團隊對美國等已開發國家經濟較沒有信心，包括英國、歐洲，成長均會轉向下，低於之前的水準，因為他們的債太多，槓桿比例過高。

他說，投資人若只持有美國國庫券，不但價格過高，利息又只有2%到5%，甚至無法對抗通膨，但如果投資人持有銀行、資本等產業債券，如美國銀行、花旗銀行債券的殖利率超過8%，便可有6%到8%的報酬率。

葛洛斯預估，美國股市報酬率會少於8%，但亞洲會超過8%。舉例來說，貝爾史登（Bear Sterns）以一折求售，彰顯出銀行需要更多資本，所以美國銀行、美林這些投資銀行，想辦法有更多資本。也因為如此，銀行本身的獲利空間便縮小，美國股市大約只有6%的成長，不會到8%。